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　　出品：新浪财经上市公司研究院

　　作者：光心

　　2026年2月27日晚 ，国产GPU三大代表性企业寒武纪 、摩尔线程、沐曦股份集中发布2025年业绩快报
，三家企业均实现业绩“狂奔 ”，且亮点各不相同 。

　　其中 ，寒武纪成功实现扭亏为盈，沐曦股份亏损大幅收窄
，摩尔线程营收实现高增
。

　　然而，值得注意的是 ，虽然各家企业均交出了漂亮的成绩单
，但市场好像并不买账。快报发布后，此前处于短期上升通道的三家公司股价均出现下跌 。截至3月4日 ，寒武纪
、摩尔线程、沐曦股份股价分别较公告日累计下跌5.17% 、8.11%
、5.06%。

　　其原因就在于
，三家公司的业绩表现虽然优秀，却也未完全达到市场预期
。投资者们作为要求100分的父母 ，拿着孩子们交出的98分试卷
，从中看出了些许新的担忧。

　　寒武纪多次压降预期 供给端产能或是重要限制因素 单季增收不增利拷问盈利潜能

　　寒武纪作为三家企业中资历最老的老大哥，其最先受到客户的认可和青睐 ，阿里、字节等头部互联网大厂的集中采购迅速推高业绩
，65亿元的营收与另外两家拉开差距 。

　　然而，观察券商研报的早期预期 ，市场对于寒武纪的期望其实要高于这一水平
。

　　把视角调回2025年10月的第三季度财报季，各大券商在点评报告中多预期营收在67亿元以上 、归母净利润多在22亿元以上。其中
，预期最为乐观的国盛证券给出营收85.22亿元
、归母净利润29.12亿元的业绩预测 。

　　2026年1月30日晚，寒武纪发布业绩预告 ，将业绩锁定在营收60万元到70万元、归母净利润18.5亿元到21.5亿元区间
。

　　业绩预告后的几个交易日
，寒武纪股价连续下跌，其中2月3日单日降幅达9.18%。与此同时 ，券商也纷纷调整盈利预期
，国盛证券2月初给出的营收 、归母净利润预期分别为63.68亿元
、20.62亿元 。

　　2月27日，寒武纪给出营收64.97亿元、归母净利润20.59亿元的业绩快报
。

　　快报发布后第一个交易日公司股价低开高走 ，第二个交易日下跌4.94%。国海证券随后发布业绩快报点评报告
，其中对于2026年 、2027年的业绩预期有所调增，但同期PE
、PB等估值倍率有所调降 。

　　这或许反映了市场专业人士对寒武纪长期增长潜能、盈利能力的重估与预期调整
。

　　一方面 ，寒武纪已进入大规模订单兑现期
，这意味着技术上的性能与稳定性已然跑通，供给端的产能资源成为左右业绩预期的关键变量。

　　2025年寒武纪最猛烈的一波大涨来自于一则传闻 ，彼时有市场消息称，中芯国际将向寒武纪分出2000片的月产能
，这意味着直接给寒武纪200多亿营收和几十亿利润 。

　　受此影响，寒武纪股价在8月走出火箭式上涨 ，直到8月末公司出面辟谣
，给出具体的营收预期后市场情绪才快速熄火。

　　这其实反映了一个市场共识——产能决定了寒武纪收入的天花板，而寒武纪几次踩下预期刹车 ，本质上反映了其获取供给端产能资源的不确定性
。

　　另一方面
，拆开寒武纪的单季度业绩表现来看，其盈利指标在逐季下滑 ，甚至出现增收不增利的局面。

　　2025年
，按照快报给出的业绩指引计算，寒武纪四个季度的营业收入分别为11.11亿元 、17.69亿元、17.27亿元
、18.90亿元 ，归母净利润分别为3.55亿元、6.83亿元 、5.67亿元
、4.54亿元 。

　　也就是说
，截至2025年第四季度，寒武纪已经连续两个季度盈利环比下滑 ，且最近一个季度出现了增收不增利的现象
。

　　当然，单季度业绩表现受到的影响较多
，产品结构的季节性变动、收入确认节奏都会对其产生影响，但持续下滑的盈利表现还是引发了市场对于寒武纪盈利能力的担忧。

　　据Wind数据 ，2023年 、2024年及2025年前三季度
，寒武纪综合毛利率分别为69.16%
、56.71%、55.29%，呈现下滑趋势 。

　　有市场观点认为 ，目前已有多家GPU企业实现IPO
，资金储备充足，随着各家产品获得市场验证 、商业模式与供应链均跑通 ，市场或将进入规模化竞争阶段
，若彼时“价格战
”兴起，各家毛利率或将出现大幅变动
。

　　彼时寒武纪的净利率还能否坚挺在30%的高地 ，需要打一个大大的问号。

　　摩尔
、沐曦难拿大订单 PS是寒武纪的一倍是否公允

　　与寒武纪的规模化逻辑并不相同
，摩尔线程、沐曦股份目前还正处于更为前期的研发转化阶段，希望通过更多元的研发布局 、场景适配 ，来找到业务突破口，拿到大订单 。

　　2025年
，摩尔线程围绕主力产品——训推一体全功能GPU智算卡MTT S5000进行了一系列适配工作，适配成果密集落地
。

　　据悉 ，目前MTT S5000已分别完成对GLM-5
、MiniMax M2.5、Kimi K2.5 、Qwen3.5等国产大模型的底层运行适配。

　　此外
，摩尔线程所选的全功能GPU路线在计算之外还兼具完整的图形能力，摩尔得以采取“多点开花”的研发思路 ，对数据中心、消费级
、车载和具身智能等各大产品线进行了多元布局 。

　　而沐曦股份则继续聚焦AI赛道的GPGPU路线
，着眼B端大项目与政府客户，展现出一种“集中资源干大事 ”的态度
。

　　虽然二者在技术路线、研发布局 、客户拓展等各方面战略有所不同 ，其展现出的财务困境却相当一致。

　　一是高额的研发投入 。近三年又三个季度
，摩尔线程
、沐曦股份的研发费用合计分别为46.70亿元、29.43亿元，分别为同期营收的3倍 、1.5倍。

　　二是当下的摩尔
、沐曦还难与寒武纪抢夺大订单 ，而市场上的次要需求又比较零散
，难以起量
。也是受制于此，摩尔、沐曦2025年的营收增速远弱于寒武纪 ，营收体量更是只有寒武纪的1/4。

　　然而，值得注意的是
，摩尔线程 、沐曦股份在二级市场上的总市值却分别高达2627亿元
、2035亿元，为寒武纪4711亿元的一半 。

　　这意味着摩尔线程、沐曦股份的PS值约是寒武纪的一倍左右 ，这或许是市场对于更为青涩的企业有着更高的弹性预期
，但也有可能是情绪与资金加持下的结果，投资者们需要注意甄别
。